12月26日，申万宏源证券（000562）发布研究报告指出，金马游乐（300756）(300756.SZ)作为国内游乐设施制造头部企业，核心主业竞争优势稳固，技术水平迭代助推下游订单持续增长，利润端长期有望贡献稳定增量，公司当前已参股投资国内头部机器人企业打通技术堵点，同时与国内外多个知名文旅&文娱企业达成稳定合作关系，拥有机器人落地的广阔应用场景，远期有望开辟第二增长曲线。申万宏源证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.09/2.07/3.46亿元，对应25-27年PE分别为83/44/26倍。给予公司2025年DCF模型估算股权市值128亿元，对应目标价81.16元，目标价对应当前股价上行空间为40.7%。首次覆盖，给予“买入”评级。
立足全产业链布局与技术突破，实现业绩增长与运营质量提升。公司至今发展数十年，核心业务涵盖游乐装备制造与游乐投资运营，已构建起覆盖13大类大型游乐设施及8大系列虚拟沉浸式项目的产品矩阵，多项技术实现进口替代，远销全球近50个国家与地区。公司股权结构稳定，实控人为创始人兼重事长。2024年起业绩步入拐点，营攻利润大幅改善回升。2025年Q1-Q3营业收入5.69亿元，同比增长23.8%，实现归母净利润0.9亿元，同比增长456,5%，在手订单及应收账款周转维持在健康水平。
政策支持与市场需求驱动行业转型，技术突破与智能化成核心竞争力。我国游乐设施行业正进行结构化升级，国家政策持续发力服务消营及大规模设备更新，行业监管体系成熟且准入壁垒较高，行业beta预期向上。大型游乐设备制造行业产业链清晰，主题公园为主要下游应用场景，全球主题公园市场正朝收入多元化与体验服务化转型，2024年市场规模达559亿美元，同比增长8.21%，复苏势头显著。国内主公园增速领跑全球，当前已进入设备集中更新周期，为上游制造企业带来持续需求。金马游乐作为业内标杆企业，依托超过240项授权专利及参与制定的26项行业标准，在中高端市场占据领先地位，同时近年来持续强化研发护城河，加速布局AI与机器人在文旅行业的应用，重塑我国游乐设备产业形态。
以技术研发为本拓宽全球化布局，积极推动“AI机器人”落地。公司客户网络覆盖广泛，深度绑定国内头部主题公园集团，同时切入欧美高端市场与“一带一路”新兴市场，2024年新签订单同比增长超40%，国际市场营收同比大增414.84%，全球化布局成效显著，公司当前研发团队规模达184人，2024年研发费用投入2708万元占营收4.69%，投入强度持续提升。新业务战略布局上，公司战略投资上海矩阵超智，合资设立“金马矩阵”子公司推动文旅机器人业务落地，双方以“股权+合资”的架构实现制造场最与研发技术的优势互补，旨在构建文旅智能装备与数字化服务生态平，公司现已和星尘智能合作推出“机器人MART”产品，成为全球首个自主完成零售服务的绳驱AI机器人，未来想象空间充足。
风险提示：游乐设备订单需求不及预期；新业务发展不及预期；行业克争加剧。
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